Las importaciones y las tasas en pesos, bajo la mirada atenta de los inversores

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La dinámica del mercado de cambios juega en contra del Banco Central. Tras el fin del dólar soja, la liquidación del agro se desplomó, al pasar de un promedio diario de US$396 millones en septiembre a uno de US$61 millones en lo que va de octubre. A pesar de este colapso en la oferta, la autoridad monetaria dejó de vender en el mercado de cambios, tras desprenderse de US$350 millones en las seis ruedas previas. ¿Cómo lo logró? Estrenó el nuevo sistema de importaciones (SIRA), que a todas luces es más restrictivo. El enfoque de “cuidar las reservas” tendrá como contracara un escenario de estanflación. La actividad se resentirá por menor disponibilidad de insumos y los precios subirán, dado que más empresas no accederán al dólar oficial y pricearán sus bienes al contado con liquidación.

La opción por los instrumentos de inversión en moneda local

La compra de divisas para reservas récord derivada del dólar soja demandó una emisión monetaria de $1,16 billones, equivalentes al 1,5% del PBI. Contrario a lo que se creía, el nuevo flujo de pesos no buscó dolarizarse: los dólares MEP y CCL suben apenas 3% desde fines de agosto (pre-dólar soja). ¿A dónde fueron los pesos? A hacer carry trade (buscan tasa en pesos) a través de diversos instrumentos. Mientras los fondos money market fueron una de las estrellas de septiembre, con suscripciones por $240.000 millones, en octubre se destaca el plazo fijo, con un avance de 11% mensual (crecimiento del stock, con tasas que promedian 6% mensual). Con esta estrategia de inversión, la fuerte reversión del flujo de pesos hacia dólares cuando se quiere “cerrar” la ganancia obliga a ser muy precisos con el timing.

Ceden las expectativas de una devaluación del tipo de cambio oficial

Tanto los futuros del dólar como los bonos dólar linked asignan menor probabilidad a un salto discreto del tipo de cambio en comparación con fines de septiembre. Las tasas implícitas de Rofex no intervenidos por el Banco Central (de diciembre en adelante) no paran de caer. Las TNA van de 108% en diciembre a 118% en marzo, y se contraen desde 126% ambas el 30 de septiembre. En la curva dólar linked hay una fuerte descompresión desde el último día de septiembre, con el T2V3 (4/23) subiendo el rendimiento (bajan precios) de -27,6% a -3,5% y el T2V4 (4/24) de 1% a 7%. La demanda por cobertura de los inversores cedió ante un Banco Central que se rehúsa a convalidar una devaluación explícita. La creación de múltiples tipos de cambio le resta atractivo a activos ajustables por el dólar oficial.

La licitación del Tesoro provocó sensaciones encontradas

En la licitación de la semana el Tesoro aseguró fondos por arriba de los vencimientos, pero no dejó lugar al optimismo si se piensa en un programa financiero que cierre sin asistencia monetaria. La Secretaría de Finanzas capturó $186.000 millones para afrontar vencimientos por $168.000 millones, redundando en un financiamiento neto de $18.000 millones. Para cerrar el año sin recurrir a la maquinita se deben captar unos $250.000 millones por mes (pensando en un déficit primario de 2,75% del PBI), por lo que la performance deberá mejorar sensiblemente en la subasta de fin de mes. Este magro financiamiento neto tuvo lugar a pesar de un Tesoro que respetó la tasa de la LEDE del mercado secundario (87,2%) y pagó un premio para la LECER a mayo (3,5% real, por encima del 3,25% operado esa tarde).

Los activos financieros están en una etapa de letargo

A pesar del rebote de bonos y acciones que hubo al jueves último, los precios están muy por debajo de los máximos recientes de mediados de septiembre. Y muestran un techo difícil de romper en el corto plazo. Los Globales avanzaron en promedio 3,1%, de US$20,2 a US$20,8, pero con un desplome de 19% respecto del pico de US$25,7 del 12 de septiembre, cuando Sergio Massa transitaba su luna de miel con el mercado. El Merval en dólares subió 2,1%, hasta 448 puntos, pero registra una caída de 13% desde el pico de 517 del 13 de septiembre. Bajo este desafiante contexto local y global, parecería que los bonos tienen su techo en US$25 y las acciones, en US$500. Lo que podría sacarlos del letargo sería el esperado trade electoral, que recién llegaría en marzo 2023, con los primeros comicios provinciales.

Emiliano Anselmi

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